第一章 行业概况

生猪是指猪类动物中未经加工的、原始的、活体的猪，通常是指用于肉类生产的猪。生猪在全球范围内都是主要的肉类来源之一。它们的肉质丰富，营养价值高，同时还能用来制作各种加工肉类产品，如火腿、香肠等。

生猪养殖行业是指一系列与生猪相关的活动，包括饲养、繁殖、喂养、保健、屠宰、肉类加工等各个环节。这个行业的主要参与者包括生猪养殖者（包括家庭农场、商业养殖场和集团企业），饲料供应商，兽医服务提供商，以及肉类加工和分销商。生猪养殖行业在全球农业和食品供应链中起着至关重要的作用，它直接影响着肉类的供应情况、价格水平、以及食品安全等问题。

图 生猪产业链结构图

资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD

截至 2023 年 1 月 12 日，iFinD 生猪板块沪深成分股个数为 10，近几年有新增。企业总市值在近几年波动较大，近期有下降趋势。截止 2023 年 1 月 12 日，企业总市值为 6054.71 亿元。

图 成分股个数及总市值合计

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

生猪养殖行业是全球农业的重要组成部分，这个行业在世界各地都有广泛的分布。根据联合国粮农组织的数据，全球每年有大约 10 亿只猪被屠宰。这些猪主要来自亚洲、欧洲和美洲。

中国是世界上最大的生猪生产国，约占全球生猪生产的一半。中国的生猪养殖行业规模大，分布广，从小型家庭农场到大型集团企业都有。其他在生猪生产上具有重要地位的国家包括美国、巴西、德国和西班牙。

全球的生猪生产行业面临各种挑战，包括疾病的威胁（如非洲猪瘟）、环境问题、动物福利问题，以及需求波动。然而，尽管面临这些挑战，生猪养殖行业仍然在全球范围内维持着强劲的增长，因为生猪是全球消费者重要的肉类来源。

第二章 商业模式和技术发展

2.1 生猪产业链

生猪行业产业链是一个包含多个环节的复杂系统。主要环节包括种猪繁育、饲料生产、生猪养殖、屠宰加工和肉品销售。

种猪繁育是产业链的最初环节，涉及到选育优良种猪，为生猪养殖提供优质的种猪。这个环节的科技含量高，对整个产业链的效率和质量有重要影响。

饲料生产是为生猪提供营养饲料的环节。这通常涉及到粮食作物（如玉米、大豆）的采购和加工。

生猪养殖是产业链的核心环节，包括猪的饲养、管理和保健。这个环节的效率和健康管理直接影响到生猪的生长效率和肉质。

屠宰加工环节涉及到生猪的屠宰、切割和初步加工，生产出各种肉类产品。

肉品销售是产业链的最后环节，涉及到肉类产品的批发、零售和分销。这个环节的销售策略和市场分析对整个产业链的盈利能力有重要影响。

总的来说，生猪行业产业链是一个涉及多个环节、多个参与者、多个问题的复杂系统。在这个系统中，每个环节都需要进行持续的改进和创新，以提高效率、质量和可持续性。

2.2 商业模式

生猪行业的商业模式主要以垂直整合为主。垂直整合有助于实现互补利益并促进生猪行业的可持续发展。尤其是在 2018 年非洲猪瘟（ASF）爆发后，中国的生猪行业链的许多活动被打乱，繁殖猪的生产能力迅速下降，猪肉供应紧张。此时，生猪行业链的垂直整合成为确保食品供应的主要驱动力。

在中国，生猪公司的垂直整合方式主要有前向整合和后向整合。研究数据显示，饲料加工环节和屠宰流通环节的前向整合程度高于后向整合。ASF 对每个环节的垂直整合程度产生了不同的影响，ASF 促进了前向整合。前向整合的增加主要取决于以前的资产特性、法律制度环境、市场需求和交易频率。

在应对 ASF 冲击的过程中，生猪行业链采取了前向整合的策略。饲料环节与繁殖环节的结合可以降低饲料成本并确保猪肉供应。生猪公司倾向于通过加强对下游供应的控制来降低交易成本。

从生产流程来看，在上游的农作物饲料生产领域，由于国内玉米、红薯等农产品生产及市场供需波动性大，造成生猪养殖行业受到上游的波动性影响较强，当前一段时期生猪养殖同样受到上游成本变化而价格走高。

图 我国生猪养殖成本变化

资料来源：资产信息网 千际投行 国联证券研究院

图 我国市场生猪及猪肉价格

在下游宰杀环节，猪肉价格主要受到市场供需的双重影响，从而产生价格波动。当前我国已经进入新一轮猪周期，自 2022 年 3-4 月进入猪肉需求淡季后，猪价进入低谷，屠宰企业开始加速补库，屠宰量从 2 月份的 1568 万头增长到 4 月份的 2738 万头，环比增长 74.62% ，从而推高市场上猪肉价格。同时由于 2022 年 1 月 1 日起国家上调猪肉进口税率从 8% 至 12%，进一步减少了猪肉进口量，国内市场供需矛盾进一步加剧，猪肉价格持续走高。

图 我国各月猪肉进口量

生猪行业的商业模式在中国具有多样性。主要的模式包括传统的家庭农场、规模化农场、以及现代化的垂直一体化农场。在这些模式中，垂直一体化农场的重要性日益显现。垂直一体化在饲料生产、繁殖、育肥、屠宰和分销等链条的各个环节都有所涉及，能够通过降低交易成本、保证产品质量和提高效率，来推动行业的可持续发展，这种模式在中国的养猪业中得到了广泛应用。

近年来，中国开始建设一种新型的多层养猪场，这是垂直一体化模式的一种创新形式。这些养猪场像工厂一样运营，利用高科技解决方案，如机器人和密集监控，以实现更高效的生产。例如，有一些新型养猪场将饲料通过输送带送到顶层，然后通过高科技的饲料槽将饲料基于猪的生命阶段、体重和健康状况自动分发给各层的猪。这种模式的优势在于可以减少疾病的传播，提高生产效率。

总的来说，中国的生猪行业采取了多种商业模式，以应对市场需求的变化和行业挑战。这些模式的选择和应用取决于许多因素，包括市场需求、疾病风险、环境影响和政策方向。这些因素在不断变化，因此行业的商业模式也需要不断创新和调整，以适应这些变化和挑战。

2.3 技术发展

生猪行业作为关系国民生活水平的重要行业，根本任务在于以更高效、更低耗的方式培育出栏率更高、培育期更短、品种更优的优秀生猪产品和生猪品种，满足社会发展、国家安全、人民生活的需求。

（1）育种与基因改良方面：我国当前猪肉生产量大，猪肉需求量大，在生产过程中单位生产成本显著高于发达国家，极大的影响了我国生猪的生产效率与产出水平。通过建立完善的生猪育种体系，以遗传改良的方式进行猪的品种杂交，推动新品种、新品系的培育。通过持续加强生猪遗传改良投入，补齐与发达国家在种猪培育上的短板，持续推动遗传改良计划。

（2）生猪养殖方面：针对在生猪养殖方面存在的饲料价格波动、养殖过程中的风险，应当推动研发新型饲料，同时依托技术发展进行智能化养殖模式创新。大力研发推广新型低蛋白日粮应用，缓解原料价格上涨带来的生猪养殖行业成本波动局面，统筹经济效益、社会效益与生态效益。依托科技创新，将人工智能、大数据等技术应用于生猪养殖全流程，推动智能化养猪新模式的发展，推进养猪业结构性改革与产业转型升级。

对国内生猪产业的各个专利申请人的专利数量进行统计，排名公司依次为：牧原股份、新希望、温氏股份、正邦科技、神农集团、天邦食品、东瑞股份、新五丰。

表 生猪行业国内专利排名（截至 2023 年 1 月 12 日）

生猪行业的技术发展是多元化和全球性的，许多国家都在积极探索和引入新技术，以提升生猪产业的效率和可持续性。

2.4 政策监管

行业主管部门及管理体制

国家农业农村部对生猪行业进行宏观调控。全国性生猪业行业协会和各地方性生猪业行业协会为生猪行业的自律性行业组织。

相关政策

生猪行业是关系民众生活质量的重要行业，要实现居民生活质量的提升与物价稳定，生猪行业必须要不断创造高质量、高性能的产品以满足社会发展的需要。十九大以来，为了促进生猪行业高质量发展，推动行业加速转型升级，从国家到地方均出台了一系列扶持政策，为生猪行业加速转型升级提供了良好保障。

表 中央及地方相关政策

第三章 行业估值、定价机制和全球龙头企业

3.1 行业综合财务分析和估值方法

对生猪行业进行综合财务分析，主要需要关注以下几个关键指标：

收入增长：首先需要看企业的营业收入是否持续增长。如果收入增长稳定，说明公司的销售能力较强，产品或服务的市场接受度高。

利润率：查看公司的毛利率、净利润率，以了解企业的盈利能力。这可以帮助我们了解公司是否能有效地控制成本和支出，实现利润的增长。

流动比率：这一指标展示了企业短期偿债能力，特别在生猪行业中，鉴于其周期性和不确定性，强健的流动性是至关重要的。

负债率：查看企业的负债率，以了解企业的长期偿债能力和财务稳定性。如果负债率过高，可能会增加企业的财务风险。

资产回报率：查看企业的资产回报率（ROA）和股东权益回报率（ROE），以了解企业的盈利能力和效率。

现金流量：这一指标显示了公司的运营现金流是否稳健，以及公司投资和筹资活动的现金流状况。

以上分析应结合行业趋势和比较同行业其他公司的表现，综合评估企业在行业内的财务表现和竞争力。

图 综合财务分析

图 行业估值及历史比较

图 指数 PE/PB

图 指数市场表现

生猪行业估值方法可以选择市盈率估值法、PEG 估值法、市净率估值法、市现率、P/S 市销率估值法、EV 企业价值法、EV/Sales 市售率估值法、RNAV 重估净资产估值法、EV/EBITDA 估值法、DDM 估值法、DCF 现金流折现估值法、红利折现模型、股权自由现金流折现模型、无杠杆自由现金流折现模型、净资产价值法、经济增加值折现模型、调整现值法、NAV 净资产价值估值法、账面价值法、清算价值法、成本重置法、实物期权、LTV/CAC（客户终身价值 / 客户获得成本）、P/GMV、P/C ( customer ) 、梅特卡夫估值模型、PEV 等。

图 主要上市公司估值对比

图 牧原股份主营构成

图 温氏股份主营构成

3.2 行业发展和驱动因子

技术创新

以杂交培育、遗传基因库等为代表的的种猪培育方面的技术创新，和以智能化生产设备、新型饲料等为代表的的生产流程技术创新，能够协同推进种猪品质的提升和生产流程的优化提效。通过技术创新实现种猪品质的改良和生产流程智能化、生态化改造，为保障国民肉类消费需求、维护物价稳定提供重要支撑。

政策助力

随着国家经济逐步恢复，国民收入将进一步提升，人均猪肉消费量将逐步回升至疫情前水平。为了保障市场猪肉价格稳定、保证猪肉产量稳定，农业农村部等部门正制定新的保供稳产和支持行业发展的相关政策。地方政府则主要从财政补贴、税费优惠、金融支持、行业引导、行政许可支持等方面给予政策鼓励。

事件驱动

图 新闻指数

3.3 行业风险分析和风险管理

表 常见行业风险因子

资料来源：资产信息网 千际投行

（1）周期性波动：生猪产业由于上游粮食饲料行业波动和下游供需矛盾，生猪生产存在周期性波动，其需求量和销售价格可能受到周期性波动影响而降低，从而加剧了生猪企业的销售负担和财务压力。

（2）饲料价格波动风险：生猪以农产品如玉米等为饲料进行喂养，上游农产品价格波动可能造成生猪饲养成本过高，而下游猪肉价格受到国家管控，难以轻易涨价，因此将面临较大的成本压力。

（3）瘟疫影响：生猪饲养过程中可能出现猪瘟感染或其他传染性疾病，为保护食品安全和民众健康，感染疾病的生猪将被销毁处理，此风险可能导致生猪养殖企业发生大面积损失，使企业陷入经营困境。

3.4 竞争分析

图 2022 年全球生猪企业 top10

图 SWOT 分析

2022 年整体进入新一轮猪周期

2022 年 3 月开始国内猪肉消费进入低谷期，叠加国家对猪肉进口关税的上调，市场猪肉价格整体走高。2022Q4 能繁母猪存栏规模陆续恢复，加之国家出台调控政策，整体猪肉价格下滑。

图 2022 年市场猪肉价格

图 行业配置比例

3.5 重要参与企业

中国企业重要参与者有牧原股份 [ 002714.SZ ] 、温氏股份 [ 300498.SZ ] 、新希望 [ 000876.SZ ] 、神农集团 [ 605296.SH ] 、正邦科技 [ 002157.SZ ] 、巨星农牧 [ 603477.SH ] 、天邦食品 [ 002124.SZ ] 、罗牛山 [ 000735.SZ ] 、新五丰 [ 600975.SH ] 、东瑞股份 [ 001201.SZ ] 。

全球非中国主要上市企业有 Seaboard [ SEB.US ] 、BRF [ BRFS.US ] 、Sunjin 尚进 [ 136490.KS ] 等。

第四章 未来展望

在未来十年，我们预计生猪行业将经历三个主要的发展阶段：技术革新、行业集中度提升、及市场成熟。

首先，科技进步将改变养殖业的生产方式。精准农业技术、如智能饲喂、遗传选择、以及动物健康管理系统，将使养猪业变得更加高效，减少疾病风险，提升产量和肉质。对新技术的大规模投资和运用将促进行业的持续发展。

其次，行业集中度将进一步提高。规模化、工业化养殖会逐渐取代传统的小型家庭农场，带来更高的生产效率和更强的风险抵御能力。与此同时，行业的环境影响也将得到有效管理和缓解。

最后，随着市场的成熟和消费者需求的升级，生猪产业将逐渐向品质和可持续性转型。消费者将更加关注猪肉的来源、生产方式和质量。因此，企业必须关注消费者需求，积极推动质量改善和可持续性的养殖方法。

综合上述因素，生猪行业的未来是充满机遇的，但也存在挑战。成功的关键将在于如何将新技术、行业集中度、和市场需求的变化相结合，创造出有竞争力的业务模式。